界面新聞?dòng)浾?|?楊志錦

8月13日，中國(guó)人民銀行發(fā)布金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。7月末廣義貨幣(M2)余額329.94萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)8.8%；狹義貨幣(M1)余額111.06萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)5.6%。

其中尤其值得關(guān)注的是，M1增速持續(xù)回升，相比去年的低點(diǎn)已回升8.9個(gè)百分點(diǎn)，與M2的同比增速“剪刀差”（M2同比增速減去M1同比增速）大幅收窄，反映資金活化程度、循環(huán)效率提高。

M1增長(zhǎng)意味著活期存款在增加，這反映了社會(huì)對(duì)未來(lái)的積極預(yù)期，比如企業(yè)需要更多的活期存款以備未來(lái)可能的資本支出和重大項(xiàng)目投資；M1增速也和股市走勢(shì)高度相關(guān)，是前瞻性指標(biāo)，因此M1為市場(chǎng)高度關(guān)注。

界面新聞?dòng)浾卟稍L了解到，近期M1增速回升主要由低基數(shù)、地方債置換、嚴(yán)格賬期等因素驅(qū)動(dòng)，其中低基數(shù)等因素還會(huì)持續(xù)，因此后續(xù)M1增速或進(jìn)一步回升。

一位業(yè)內(nèi)專家對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎?，M1中主要包括現(xiàn)金、企業(yè)和居民活期存款等隨時(shí)可用的“活錢”。今年以來(lái)M2、M1“剪刀差”明顯收窄，與經(jīng)濟(jì)活躍度提升的趨勢(shì)相符，表明各項(xiàng)政策有效提振了市場(chǎng)信心。

低基數(shù)影響

中國(guó)貨幣層次劃分為M0、M1和M2三個(gè)層次，其中M0為流通中的現(xiàn)金，M1為M0加活期存款，M2為M1加定期存款。具體看，M1=M0+非金融企業(yè)活期存款+機(jī)關(guān)團(tuán)體活期存款+個(gè)人活期存款+非銀機(jī)構(gòu)支付備付金。

近年來(lái)M1增速持續(xù)低迷：從2021年中開始M1持續(xù)低增長(zhǎng)，并在2024年負(fù)增長(zhǎng)。究其原因，2021年房地產(chǎn)市場(chǎng)開始調(diào)整，居民儲(chǔ)蓄存款轉(zhuǎn)化為企業(yè)活期存款的規(guī)模減少。

央行數(shù)據(jù)顯示，去年5月份-11月M1開始持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，其中9月份最低為-3.3%。不過(guò)今年4月份以來(lái)，M1增速開始持續(xù)回升，7月份為5.6%，相比去年的低點(diǎn)已回升8.9個(gè)百分點(diǎn)。4月-7月M1增速回升恰好對(duì)應(yīng)去年同期負(fù)增長(zhǎng)、低基數(shù)的階段。

“基數(shù)效應(yīng)是近期M1增速回升的重要原因。”北京某券商政策研究員對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎?，“去?月開始監(jiān)管部門開展‘手工補(bǔ)息’整改，導(dǎo)致存量活期存款減少的同時(shí)，增量活期存款也受到影響?！?/p>

“手工補(bǔ)息”是銀行對(duì)業(yè)務(wù)操作失誤進(jìn)行的勘誤，即銀行在存款計(jì)付利息過(guò)程中因特殊性、差異性計(jì)息需求，且在系統(tǒng)無(wú)法自動(dòng)完成結(jié)息的前提下，采用專用補(bǔ)充計(jì)息交易進(jìn)行手工計(jì)息處理。

但近年“手工補(bǔ)息”出現(xiàn)變異?？恐笆止ぱa(bǔ)息”，一些企業(yè)獲得的存款利率要高于貸款利率，進(jìn)而出現(xiàn)“低貸高存”、“存貸雙增”的資金空轉(zhuǎn)模式，這在宏觀上體現(xiàn)為存貸款高增長(zhǎng)。去年4月，監(jiān)管部門開始對(duì)“手工補(bǔ)息”進(jìn)行規(guī)范。

央行數(shù)據(jù)顯示，去年7月企業(yè)活期存款下降約5萬(wàn)億，相應(yīng)帶動(dòng)M1負(fù)增長(zhǎng)2.6%，而今年“手工補(bǔ)息”整改完畢，疊加企業(yè)活期存款有所上升，M1增速相應(yīng)回升。

隨著M1增速持續(xù)回升、M2增速保持在8%左右，7月份M2與M1的同比增速“剪刀差”收窄至3.2個(gè)百分點(diǎn)，顯示資金活化程度有所提升。

“近期M1增速顯著加快，也體現(xiàn)資金活化程度提升，表明當(dāng)前企業(yè)和居民的投資、消費(fèi)活躍度有所改善。不過(guò)，當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)仍處于調(diào)整狀態(tài)，影響居民定期存款向房企活期存款轉(zhuǎn)移，是M1增速仍然偏低的主要原因?！睎|方金誠(chéng)首席宏觀分析師王青對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎尽?/p>

企業(yè)存款定期化局面有所改善

從企業(yè)、居民活期存款占比情況看，居民活期存款占比仍然處于下降的通道。這可能意味著雖然居民活期存款有所增加，但居民定期存款以同比例或更高比例增加。

同花順ifnd數(shù)據(jù)顯示，6月居民部門活期存款占比為26.5%（7月數(shù)據(jù)暫未公布），相比去年同期下降0.4個(gè)百分點(diǎn)。

“雖然存款利率下調(diào)了，但是居民存款到期還是以繼續(xù)存定期為主。我們行居民存款相比去年還是多增，但是定期化比較嚴(yán)重，定期里面又以3年期、5年期為主?！蹦戏绞》菽吵巧绦匈Y產(chǎn)負(fù)債部人士對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎尽?/p>

前述城商行資產(chǎn)負(fù)債部人士表示對(duì)界面新聞?dòng)浾哌M(jìn)一步表示：“目前我們?nèi)昶?、五年期存款利率是一樣的，從考核機(jī)制上我們不鼓勵(lì)基層網(wǎng)點(diǎn)吸收3年期、5年期存款，以調(diào)整定期存款的期限結(jié)構(gòu)。但就目前的情況看，居民存款定期化、長(zhǎng)期化的壓力還是比較大的?！?/p>

不過(guò)企業(yè)存款定期化的局面有所改善，邊際上出現(xiàn)一定程度的“活化”。一般而言，企業(yè)出于支付結(jié)算、發(fā)工資的需要，其賬上總保有一定比例的活期存款，企業(yè)活期存款占比要高于居民。

但去年二季度由于“手工補(bǔ)息”整改的影響，企業(yè)活期存款占比降至歷史新低，不過(guò)去年末以來(lái)企業(yè)活期存款占比波動(dòng)上升。同花順ifind數(shù)據(jù)顯示，今年6月末企業(yè)活期存款占比為27.7%，相比去年低點(diǎn)上升了2.4個(gè)百分點(diǎn)。

這背后可能有兩個(gè)原因：一是地方債置換。去年四季度及今年上半年3.8萬(wàn)億的置換債發(fā)行后，在融資平臺(tái)賬戶短暫沉淀，形成企業(yè)活期存款。

歷史上也有類似案例。比如2015年啟動(dòng)12萬(wàn)億的地方債置換后，M1增速開始回升，由2015年3月的2.9%上升至2016年7月的25.4%。

中國(guó)人民銀行在《2016年三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》中解讀稱，M1增速較高受多種因素綜合影響：房地產(chǎn)等資產(chǎn)市場(chǎng)活躍，交易性貨幣需求上升；地方政府債務(wù)置換過(guò)程中會(huì)暫時(shí)沉淀一部分資金。

二是嚴(yán)格賬期的影響。2025年6月1日起，《保障中小企業(yè)款項(xiàng)支付條例》（下稱《條例》）施行。該條例明確機(jī)關(guān)、事業(yè)單位和大型企業(yè)的款項(xiàng)支付期限要求，特別規(guī)定大型企業(yè)應(yīng)當(dāng)自貨物、工程、服務(wù)交付之日起60日內(nèi)支付款項(xiàng)。

招商證券的一份研報(bào)稱，《條例》頒布后，不少行業(yè)大型企業(yè)也發(fā)布了減少拖欠賬款的倡議，直接影響是降低大型企業(yè)單位對(duì)中小企業(yè)的賬款占用，并通過(guò)短期貸款和發(fā)債來(lái)補(bǔ)充流動(dòng)性。會(huì)計(jì)上是上游大型企業(yè)單位負(fù)債端“應(yīng)付賬款/票據(jù)”部分變成“短期貸款”或“應(yīng)付債券，而中下游企業(yè)資產(chǎn)端“應(yīng)收賬款/票據(jù)”部分變成“貨幣資金”，從而形成金融數(shù)據(jù)里面各類票據(jù)少增、對(duì)公短期貸款和債券融資多增和M1多增的同步現(xiàn)象。

展望看，由于低基數(shù)等因素的作用，未來(lái)M1增速或進(jìn)一步回升。去年8、9月M1增速較低（分別負(fù)增長(zhǎng)3%、3.3%，負(fù)增幅度高于7月），意味著今年8月、9月低基數(shù)效應(yīng)更顯著，且企業(yè)存款活化的趨勢(shì)仍可能持續(xù)，因此M1增速仍可能回升。

王青對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎?，在透支效?yīng)等短期擾動(dòng)因素減退后，8月新增信貸將恢復(fù)正值，新增社融還會(huì)處于較高水平，在M2保持較快增長(zhǎng)的同時(shí)，M1增速將繼續(xù)加快。

“M1增速距離社融增速、M2增速仍有差距，說(shuō)明全社會(huì)交易性流動(dòng)性需求仍較低，經(jīng)濟(jì)活力仍有待進(jìn)一步提高?！鼻笆霰本┠橙陶哐芯繂T對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎?，“過(guò)往M1高增主要由房地產(chǎn)交易驅(qū)動(dòng)，但此輪M1增速回升主要由低基數(shù)、地方債置換等因素驅(qū)動(dòng)，后續(xù)即便M1增速回升，預(yù)計(jì)也不會(huì)太高?！?/span>