界面新聞記者 | 李科文

界面新聞編輯 | 謝欣

8月13日晚間，來凱醫(yī)藥公布2025年上半年業(yè)績。2025年上半年，來凱醫(yī)藥虧損1.3億元，而上年同期則為1.44億元。

和諸多未盈利的生物科技企業(yè)一樣，來凱醫(yī)藥是典型的借港股東風上市的18A企業(yè)。

在尚無營收、未盈利、現金流為負的情況下，市場對其的判斷，更多依賴于管線技術路線、臨床進展和商業(yè)化預期。核心在于三點是否閉環(huán)：管線是否具備差異化、差異能否通過臨床驗證、最終是否具備清晰的變現路徑。

8月14日，界面新聞記者聯系來凱醫(yī)藥，截至發(fā)稿未獲回復。

界面新聞記者分析認為，目前來看，來凱醫(yī)藥的管線具備一定差異性與稀缺性，但臨床驗證尚處早期階段，商務轉化能力仍有待市場檢驗。

來凱醫(yī)藥的管線布局主要集中在兩個方向：一是代謝領域的ActRII靶點藥物，主打減重增肌；二是腫瘤領域的AKT、CYP17A1等靶點。

相比成藥幾率低的AKT，ActRII或許是更具潛力的方向。如果未來能在臨床上逐步驗證其在減脂增肌方面的效果，來凱醫(yī)藥的估值基礎有望逐步建立；但若驗證失敗，估值上行空間也將受限。

代謝領域的ActRII靶點藥物LAE102已成為來凱醫(yī)藥目前估值的核心。

據界面新聞了解，來凱醫(yī)藥已建立全面的ActRII靶點產品組合，正積極推動該等候選藥物作為肌肉類及其他疾病適應癥的新型療法進入臨床研究。此外，來凱醫(yī)藥正與潛在合作伙伴商討戰(zhàn)略合作，加速ActRII靶點產品組合的開發(fā)和商業(yè)化。

與當前熱門的GLP-1類減肥藥不同，ActRIIA靶點的獨特之處在于兼具減脂與增肌。

LAE102被用于減肥增肌的方向，可以說是來凱醫(yī)藥在腫瘤研究中的意外發(fā)現。據招股書，該藥最初被來凱醫(yī)藥列為癌癥治療領域的核心管線之一，打出的旗號是“公司自主研發(fā)的抗腫瘤潛在新藥”。

隨著GLP-1類藥物代表司美格魯肽爆紅，并在全球銷售額上超越帕博利珠單抗成為全球藥王。減肥賽道熱度迅速攀升。與此同時，來凱醫(yī)藥注意到，ActRIIA靶點不僅調控肌肉，也可能影響腫瘤生長、免疫激活和造血發(fā)育，便順勢將LAE102轉向減肥適應癥開發(fā)。

2025年2月29日，來凱醫(yī)藥宣布已提交LAE102的肥胖適應癥申請，消息發(fā)布后，市值兩日內翻倍，成交額創(chuàng)上市以來新高。

嘗到估值抬升的甜頭后，來凱醫(yī)藥的研發(fā)重心也隨之進一步向LAE102傾斜。

截至2024年底，LAE102已在中國完成SAD研究，并于2025年3月啟動I期多次藥劑遞增（MAD）臨床招募，研究對象為60名超重或肥胖受試者。2024年11月，來凱醫(yī)藥與禮來達成合作，后者負責美國I期臨床并承擔費用，來凱醫(yī)藥保留全球權益。2025年3月提交新藥臨床試驗申請（IND）修正案，5月完成首例給藥，目標在第四季度完成美國I期主要研究階段。

不過正如前文所述，盡管LAE102在靶點機制上具備一定創(chuàng)新性與差異化，但仍處于早期階段，能否轉化為臨床價值仍需觀察。若只盯一個指標，就是LAE102臨床試驗患者層面體重/脂肪?vs?肌肉量/功能的雙維度結果，以及由此觸發(fā)的商業(yè)授權（BD）交易。這是ActRII靶點增肌減重故事能否站穩(wěn)腳跟、也是來凱醫(yī)藥估值的分水嶺。

此外，除LAE102外，來凱醫(yī)藥還推進LAE103和LAE123兩款ActRII抗體藥物。LAE103為ActRIIB選擇性抗體，LAE123則為ActRIIA/IIB雙重拮抗抗體，兩者均在2024年啟動新藥臨床試驗申請支持性研究。三款藥物均可抑制多種與肌肉萎縮和脂肪積累相關的配體信號通路，并在小鼠實驗中展現顯著的增肌和減脂效果。

研究顯示，LAE102與LAE103聯用時能產生協同增肌減脂效果，其最大效果與LAE123相當。2025年6月，來凱醫(yī)藥向美國食品藥品監(jiān)督管理局（FDA）提交LAE103的新藥臨床試驗申請，并于7月獲批，計劃在下半年啟動I期臨床。LAE123預計將于2026年進入臨床階段。

在腫瘤領域，來凱醫(yī)藥目前推進的核心產品多來自諾華引進，包括LAE001、LAE002（Afuresertib）、LAE003和LAE005。此外，根據半年報披露，目前仍在單獨推進的僅剩LAE002（AKT抑制劑）和LAE001（CYP17A/CYP11B2靶點藥物）。

AKT抑制劑LAE002是來凱醫(yī)藥腫瘤領域中進度最靠前、寄予厚望的產品，布局四個適應癥：HR+/HER2?乳腺癌（聯合氟維司群）、去勢抵抗前列腺癌（聯合LAE001±潑尼松）、鉑難治復發(fā)卵巢癌（聯合紫杉醇），以及三陰性乳腺癌TNBC（聯合LAE005和白蛋白紫杉醇）。其中，去勢抵抗前列腺癌（聯合LAE001±潑尼松）也被稱為LAE201。

HR+/HER2?乳腺癌項目是LAE002進展最快的適應癥，也是來凱醫(yī)藥首款擬上市新藥的重點寄托。目前，該項目正進行隨機、雙盲、安慰劑對照的III期臨床，關鍵讀數尚未公布。

同通路已有先例。阿斯利康的AKT抑制劑Capivasertib已于2023年11月獲美國食品藥品監(jiān)督管理局批準，用于治療HR+/HER2?乳腺癌。

據界面新聞記者了解，來凱醫(yī)藥計劃在2025年第四季度完成受試者入組，并于2026年上半年向中國藥監(jiān)局提交新藥上市申請。同時，公司正與潛在合作方洽談戰(zhàn)略合作，推動LAE002的監(jiān)管審批和商業(yè)化進程。

LAE201治療去勢抵抗前列腺癌（mCRPC）也是來凱醫(yī)藥推進較快的項目之一。2024年5月，該項目已獲FDA批準開展III期臨床，適應人群為接受標準治療后仍進展的mCRPC患者。

據界面新聞記者了解，來凱醫(yī)藥正計劃引入戰(zhàn)略合作伙伴，加速LAE002（Afuresertib）與LAE001的后續(xù)開發(fā)與商業(yè)化進程。

需要注意的是，AKT靶點的成藥難度高已是業(yè)內共識。默沙東、禮來、拜耳、葛蘭素史克等多家藥企均在該領域折戟，目前僅阿斯利康的Capivasertib成功獲批上市。

例如，來凱醫(yī)藥的LAE002就不夠幸運。2025年1月28日，來凱醫(yī)藥公告LAE002在聯合紫杉醇治療鉑耐藥卵巢癌的注冊性Ⅱ期試驗中未達主要終點，聯合治療在降低疾病進展或死亡風險上無統計學意義，試驗宣告失敗。